國泰君安：美債與美股是否會重現“蹺蹺板”?

發布研報稱，2024年的美股強勢收官，進入2025年，全球市場的交易主題仍然圍繞“特朗普交易”和“美國例外”。從過去的經驗來看，市場對於美聯儲降息的預期，一直是動態調整的，當前美國經濟的良好表現成為支撐美股的關鍵因素，與去年四月相比，市場對美國經濟和美股更加樂觀，意味著對於債券市場的看法更加悲觀，股票和長債是否會重現蹺蹺板將是投資者在2025年第一個需要等待的答案。

國泰君安主要觀點如下：

2024年的美股強勢收官，並創下了25年以來最佳的連續兩年表現。

進入2025年，全球市場的交易主題仍然圍繞“特朗普交易”和“美國例外”。這樣的交易推動了美元和美債利率的上揚，但市場近期的焦點轉向了美股，即在美元利率強勢攀升的背景下，美股會否出現如同去年4月那樣的調整。

從過去的經驗來看，市場對於美聯儲降息的預期，一直是動態調整的。

按照目前大約1-2次的降息預期，2年美債利率在4.2%左右是相對合理的，這也是目前美債市場中最為安全的區域。長債的變動則一方麵體現出市場的糾結，另一方麵也可能成為市場波動的來源。以10年美債為例，其在美聯儲9月降息後上行了大約100個基點，這不僅讓市場大跌眼鏡，也成為了美股調整的最大宏觀風險因子。

支撐美股繼續保持強勢的理由，仍然是“美國例外”。

美國經濟的良好表現會成為支撐美股的關鍵因素，因此美股將無懼來自利率端的壓力。但這一看法能否站得住腳仍然需要推敲。從去年4月的情形來看，當時美國經濟的表現也相當不錯，GDPNow的預測值也一路上揚，直至5月才逐步見頂回落。但事實上，美股在整個4月的表現則相對低迷，直至10年美債利率出現回落後才逐步重拾動能。

另一個值得比較的點是降息預期。

3月底的投資者反饋是認為美聯儲在2024年可能不會降息，理由也是美國經濟強勁和通脹高企。從這個角度來說，市場在某個時點上形成的共識——盡管事後可能會被證偽——是推動市場變化的主導力量，而現在也是如此。

該行的直觀感受是，與去年四月相比，市場顯然對美國經濟和美股更加樂觀，某種程度上也意味著對於債券市場的看法更加悲觀。股票和長債是否會重現蹺蹺板，將是投資者在2025年第一個需要等待的答案。