文丨康康⠠編輯丨杜海

A288;本文約為1;2;00字A289;

【正經社220;保險之道221;觀察之10】

相較於2021;年120.12;億元的虧損A292;中郵人壽2022;年的淨利潤表現出現了180度的反轉。

根據1月27日中郵人壽披露的2022;年四季度償付能力報告A292;其2022;年實現淨利潤91.88億元A292;比2021;年末的淨利潤A288;-120.12;億元A289;增長了176.2;8%。

對比利潤構成可以發現A292;2022;年淨利潤的大幅上升主要應歸功於投資收益的優異表現。2021;年末A292;中郵人壽賬Ɩ29;上的投資資產約為2;697.01億元A292;投資收益率為2.70A292;錄得投資收益126.82億元。到2022;年末A292;賬Ɩ29;上投資資產猛增至6101;.3;9億元A292;投資收益率為1;.89%A292;錄得投資收益21;7.2;1;億元。

不難看出A292;投資收益的猛然上升很大程度上緣於投資資產的大幅上升。而投資資產的大幅上升又主要緣於新舊會計準則切換導致的更多資產變動被按照公允價值計量計入其他綜合收益的金融資產。

正經社分析師注意到A292;根據監管部門的要求A292;境內外上市險企必須自2021;年起切換到新會計準則A292;非上市險企最晚於2026年起實施。中郵人壽2022;年便已切換到新會計準則。2022;年半年報發布會上A292;中郵人壽財務部總經理陳誌峰接受媒體采訪時坦陳A292;新會計準則實施後A292;保險合同邊際服務攤銷的調整會對一些保單價值進行釋放A292;為公司提供穩定的價值來源。

所以A292;2022;年淨利潤的突然反彈更多的隻是220;紙Ɩ29;財富221;A292;中郵人壽盈利能力低的問題依然沒有得到實質性改善。

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淨利潤淨資產220;雙殺221;

可以憑借的遍布全國城鄉的郵政線下網點A292;一直是中郵人壽的突出優勢
2290;

憑借郵銀保協動的運營模式，中郵人壽很早就建立起了銀行係險企領頭羊的地位：隻用了10年，保險業務收入就突破了600億元，資產總額接近2000億元。又僅用了5年，到2024年末，保險業務收入達到1349.40億元，非上市險企中，僅次於泰康人壽的2283.24億元，明顯領先於排名第三位的信泰人壽（529.94億元）和第四位的工銀安盛人壽（458.08億元），高居銀行係險企的首位；資產總額突破6000億元大關，達6240.34億元，差不多是非上市險企排名第三的信泰人壽（3414.32億元）和第四的工銀安盛人壽（3391.85億元）的兩倍，同樣高居銀行係險企的首位。

當然A292;業務規模的迅速擴張並不必然帶來盈利能力的快速增強
2290;中郵人壽的盈利能力主要體現為已賺保費和投資收益A292;最終結果則表現為淨利潤和淨資產
2290;

根據聯合資信評級發布的跟蹤評級報告提供的數據，2018年至2023年，中郵人壽已賺保費分別為569.82億元、666.58億元、813.16億元、856.50億元、913.25億元和1087.39億元，分別同比增長38.87%、16.98%、21.99%、5.33%、6.63%和19.07%，大體呈緩慢下降趨勢。

正經社分析師發現A292;作為盈利能力另外一翼的投資收益A292;最近兩年都被同行甩到了後Ɩ29;
2290;

2017年至2022年間，中郵人壽的總投資收益率分別為4.81、4.85、4.75、5.16、5.03和5.17，還能與非上市壽險公司的平均水平大致持平。但是，2023年中郵人壽的總投資收益率僅為2.70，而同年61家非上市壽險企業總投資收益率簡單平均值為3.22，加權平均值是3.10，中位數是3.62，最大值為5.43，最小值為-1.43。

2022;年因為資本市場回暖A292;中郵人壽的總投資收益率上升到3.89A292;但同年3;9家非上市壽險企業中A292;總投資收益率超過2;的就有39家A292;排名第一的小康人壽高達8.86A292;中郵人壽僅排名第四十二位
2290;

已收保費和投資收益增速的放緩與落伍A292;加上保險責任準備金計提的增加和手續費及傭金支出的持續上升A292;淨利潤和淨資產上升的空間被嚴重擠壓
2290;

2019年至2023年，保險責任準備金計提占保險業務收入的比重分別為70.24%、90.60%、74.38%、69.13%和50.51%；手續費及傭金支出占保險業務收入比重分別為3.08%、4.31%、9.21%、12.70%和14.95%。2020年後，保險責任準備金計提有所減少，但是手續費及傭金快速上升，又侵蝕了大部分利潤。

受此擠壓，中郵人壽的淨利潤和淨資產增速明顯放緩。2018年至2024年間，中郵人壽分別實現淨利潤5.21億元、16.88億元、13.16億元、14.03億元、3.97億元、-120.14億元和91.88億元，同比增幅分別為37.06%、224.23%、-22.01%、0.61%、-71.70%、-2125.15%和176.48%，切換新會計準則前的5年，賬麵淨利潤一直呈現下降趨勢；淨資產分別為166.42億元、252.98億元、268.66億元、281.10億元、218.58億元、215.82億元和64.21億元，同比增幅分別為54.36%、52.01%、6.20%、4.63%、-22.24%、-1.26%和-70.25%，最近3年間，明顯呈下降趨勢。

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償付能力345;續承ã39;

368;近幾年ę36;Ò33;潤和ę36;資產的下369;，給償付能力造成了巨࣪3;的ã39;力。

2018年至2024年間，中郵人壽的核心償付能力充足率分別為152.43%、161.94%、111.04%、100.51%、73.96%、86.18%和116.61%，綜合償付能力充足率分別為161.94%、167.33%、156.43%、133.69%、160.38%和185.41%。核心償付能力充足率同淨利潤和淨資產變動趨勢基本一致。

2019年，因為保二代二期實施，壽險企業核心償付能力充足率普遍呈下降趨勢的環境下，中郵人壽的核心償付能力充足率還能保持上升，殊為不易。

然而，正經社分析師注意到，2020年以後，中郵人壽的核心償付能力充足率便呈現出下滑趨勢。

2020年至2021年，中郵人壽依靠連續發行3筆共計160億元的資本補充債，才使得資本水平得到一定程度的補充，避免了核心償付能力充足率觸及紅線。

但是，2022年和2023年，淨利潤和淨資產繼續下滑，償付能力下降的壓力依然很大。

正當中郵人壽倍感壓力的時候，友邦保險像騎著白馬的騎士出現了。2022年3月末，中郵人壽注冊資本增至286.63 億元，友邦保險斥資120億元認購了增加的全部71.63億股。友邦保險的注資，使得中郵人壽的核心償付能力充足率達到了73.96%，勉強越過了50%的監管紅線。

隻是，ã39;力沒377;3601;此消解。

2023年權益市場下行，導致中郵人壽的權益類投資資產估值大幅下滑，即便公司及時調整策略，對部分價格下跌幅度較大的基金及保險資管產品進行了減倉，最終還是出現了128.68億元的巨虧，直接吃掉了公司過去10年的淨利潤。據說郵政集團高層大為震怒，相關投資負責人還受到了嚴厲追責。

而此時，又偏偏遇上《保險公司償付能力監管規࠺3;（Ⅱ）》3526;施，壽險企業普遍麵臨償付能力351;標明顯下降的ã39;力。

不過，得益於業務發3637;推動保Û34;未358;盈餘增長等因素ô33;響，3526;際資本及核心資本343;377;所提319;，同時由於優化資產配置結ઔ3;，重點增加能3565;衝Ò33;率風險的債券配置，降302;368;302;資本344;用，368;302;資本377;所下降，351;得償付能力充足率351;標較ࡡ3;而較上年末377;所提319;。

2024年，中郵人壽提前切換新會計準則。新會計準則下，中郵人壽的淨利潤實現了鹹魚翻身，從上一年巨虧100多億元突然轉變為淨利潤90多億元，補充資本的能力大為增強，核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率均大幅提升。

不過，付出的相應代價是，歸屬股東的淨資產下降了70.25%。

對此，最應感到憋屈的是兩年前入股的友邦保險。淨資產下降70.25%意味著友邦保險2022年投入中郵人壽的120億元隻剩下35.7億元了。

3

押寶不動產投資

中郵人壽最近兩年總投資收益率被同行甩開，很大程度上跟它的投資策略有關。

其投資策略素來重視資產的流動性和收益的穩定性，所以投資標的主要是具有穩定收益水平的固定收益類資產，比如銀行存款、債券、基金和保險資管產品；配置部分高風險、高收益權益型產品，隻是為了獲取超額回報，所以占比一直很低。

根據中郵人壽償付能力報告提供的數據，截至 2023 年末，中郵保險固定收益類投資餘額達3957.85億元，占投資資產總額的83.05%；權益型投資餘額約為567.74億元，占投資資產總額的12.10%，而且權益類投資主要投向股權投資基金、資管產品、未上市股權和股票，投資於不動產類的投資餘額僅為76.39億元，占比僅為1.60%，而且主要投向了基礎設施債權計劃和基礎設施類股權計劃。

正經社分析師發現，中郵保險強調資產的流動性和收益的穩定性的投資風格，的確保證了中郵保險最初十幾年投資淨收益的穩步增長，但是隨著傳統險負債成本的逐漸上升和市場利率的持續走低及資本市場的波動加劇，中郵保險的投資淨收益增速突然慢了下來。2018年至2022年，中郵保險的投資淨收益同比增速還分別達43.46%%、36.15%、54.75%、33.38%和29.90%，但是2023年就突然轉為負增長，且虧損額達29.49億元，2024年按照舊會計準則虧損額進一步擴大到53.25億元。

所以，中郵人壽需要增加配置一些可以長期持有且分紅和租金收益重於價差收益的資產，以減小利率波動給淨利潤和淨資產帶來的衝擊。

而最近幾年負債結構的變化，又正好為中郵人壽增配可長期持有的資產提供了支撐。

根據中郵人壽償付能力報告提供的數據，2021年至2023年，中郵保險傳統壽險規模保費收入分別達444.20億元、703.83億元和983.05億元，保費占比分別達51.76%、76.97%和89.47%，而推動傳統壽險快速增長的主力，則是久期較長的增額終身壽險。長期健康險規模保費收入雖然占比不高，但保持了平穩的增長。2021年至3023年，長期健康險規模保費收入分別為7.93億元、10.87億元和12.10億元，保費收入占比分別為0.92%、1.19%和1.10%。

於是，2023年9月、2024年2月和2025年1月，一向對不動產不甚敏感的中郵人壽，突然祭出大手筆，分別組織了42.56億元、13.6億元以和108億元，拿下北京東城區中糧置地廣場、西安高新區地標性建築西安啟迪中心和上海靜安區博華廣場。

2024年9月10日中郵人壽舉行的一次媒體座談會上，中郵保險首席風險官劉晉成稱，公司目前持續看好不動產投資，特別是城市核心區域的商業不動產。【《正經社》出品】

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